研報(bào)：是時(shí)候再認(rèn)識(shí)一次圓通了！業(yè)績(jī)飆升，邏輯何在？
來(lái)源/海通國(guó)際
01
公司概況：國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)商
一、主營(yíng)構(gòu)成及股權(quán)結(jié)構(gòu)圓通速遞是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合物流運(yùn)營(yíng)商。公司采用樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)化和末端加盟網(wǎng)絡(luò)扁平化的運(yùn)營(yíng)模式，聚焦快遞服務(wù)并圍繞客戶需求提供代收貨款、倉(cāng)配一體等物流延伸服務(wù)。
公司的物流產(chǎn)品主要包括：國(guó)內(nèi)時(shí)效產(chǎn)品、國(guó)際快遞及包裹服務(wù)、增值服務(wù)、倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)、貨代服務(wù)及航空服務(wù)。其中貨代服務(wù)主要由控股子公司圓通速遞國(guó)際(6123.HK)提供。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自快遞行業(yè)、貨代行業(yè)、航空業(yè)務(wù)及其他行業(yè)。
快遞行業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速波動(dòng)較大，2017年增速大幅下滑主要系個(gè)別網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營(yíng)調(diào)整導(dǎo)致快件滯留，2020年受疫情及價(jià)格戰(zhàn)影響，公司快遞業(yè)務(wù)收入增速再度下滑。2021年，公司深化服務(wù)質(zhì)量戰(zhàn)略定位，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和定價(jià)能力顯著提升，疊加行業(yè)格局持續(xù)改善，公司快遞行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)30.24%。受疫情影響，國(guó)際航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)近兩年保持較高景氣度，圓通國(guó)際充分受益。航空貨運(yùn)作為圓通速遞國(guó)際第一大業(yè)務(wù)板塊，在2020年逆勢(shì)增長(zhǎng)，貨運(yùn)量與業(yè)務(wù)收入均實(shí)現(xiàn)了大幅提升。電商快遞同質(zhì)化嚴(yán)重，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，單票收入逐年下降，受此影響，公司快遞行業(yè)毛利率從2013年的22.16%下降至2021年的6.6%。貨代行業(yè)和航空行業(yè)的毛利率分別維持在15%及23%的水平。公司實(shí)控人為喻會(huì)蛟、張小娟夫婦，第二大股東為阿里巴巴。根據(jù)2022Q1報(bào)告，公司控股股東上海圓通蛟龍投資發(fā)展有限公司持股占比為30.36%，實(shí)際控制人為喻會(huì)蛟、張小娟夫婦，二人及其控制企業(yè)合計(jì)持有股份占公司總股本的35.44%。喻會(huì)蛟先生為圓通速遞的法定代表人，2019年4月辭去公司總裁職務(wù)，現(xiàn)任公司董事局主席。公司第二大股東為阿里網(wǎng)絡(luò)，持股比例為11.04%。
二、“創(chuàng)新”基因傳承至今圓通速遞是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)商。我們回顧其發(fā)展歷程，發(fā)現(xiàn)“創(chuàng)新”二字貫穿始末，在業(yè)務(wù)發(fā)展過(guò)程中，圓通始終做到敢為人先、行穩(wěn)致遠(yuǎn)。
1.自營(yíng)的樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心+扁平的終端加盟網(wǎng)絡(luò)
2000年，圓通速遞正式成立，成立不久便確立了“自營(yíng)的樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心和扁平的終端加盟網(wǎng)絡(luò)相結(jié)合”這種相對(duì)創(chuàng)新的快遞運(yùn)營(yíng)模式。樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)化，是指跨區(qū)域快件的中轉(zhuǎn)由公司在全網(wǎng)協(xié)調(diào)，并主要由公司自營(yíng)樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心負(fù)責(zé)，具有對(duì)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)控制力強(qiáng)、網(wǎng)絡(luò)相對(duì)穩(wěn)定等優(yōu)勢(shì)。2021年，公司進(jìn)一步優(yōu)化中轉(zhuǎn)中心布局，加大對(duì)樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心自動(dòng)化升級(jí)與改造的投入，強(qiáng)化樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心的輻射范圍，進(jìn)一步增強(qiáng)公司快遞服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)定性。終端加盟網(wǎng)絡(luò)扁平化，是指加盟商數(shù)量多、單一加盟商的業(yè)務(wù)覆蓋范圍小，加盟商由公司直接進(jìn)行管控，從而有效減少管理層級(jí)。與一般加盟模式相比，公司扁平化的終端加盟網(wǎng)絡(luò)具有以下優(yōu)勢(shì)：(1)有助于總部建立完善的加盟商監(jiān)管及考核體系，加強(qiáng)控制力，保證全網(wǎng)服務(wù)質(zhì)量；(2)根據(jù)各地具體情況做利益平衡，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定性；(3)信息更暢通，增加戰(zhàn)略調(diào)整和業(yè)務(wù)創(chuàng)新的靈活性。而一開(kāi)始沒(méi)有推行樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)化、終端扁平化的友商，在近幾年也開(kāi)始補(bǔ)課，申通快遞2018年通過(guò)12.98億現(xiàn)金收購(gòu)廣東、湖南、北京等核心城市15個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心，2020-2021年推動(dòng)末端網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營(yíng)體制改革，推行末端扁平化管理，通過(guò)實(shí)現(xiàn)中轉(zhuǎn)、網(wǎng)點(diǎn)“一盤棋”來(lái)提升公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。2.與淘寶網(wǎng)合作2005年，公司成為首家與淘寶網(wǎng)開(kāi)展全面戰(zhàn)略合作的快遞企業(yè)，為中國(guó)快遞業(yè)發(fā)展開(kāi)拓了全新增長(zhǎng)點(diǎn)——快遞行業(yè)價(jià)格自此走低，快遞業(yè)務(wù)量也逐步進(jìn)入到井噴式發(fā)展的新階段。
3.圓通航空&貨代業(yè)務(wù)2015年，公司全資子公司圓通航空正式開(kāi)航運(yùn)營(yíng)，公司成為國(guó)內(nèi)僅有的兩家擁有自有航空公司的民營(yíng)快遞企業(yè)之一，到2022年6月，圓通航空已經(jīng)引進(jìn)13架全貨機(jī)，其中2架為寬體機(jī)。按照飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃，圓通航空將于2022Q3引進(jìn)多架B767、B757等主力型號(hào)貨機(jī)，公司預(yù)計(jì)到2022年底，圓通航空機(jī)隊(duì)規(guī)模將達(dá)到20架左右。圓通的自有航空網(wǎng)絡(luò)對(duì)于公司提升產(chǎn)品時(shí)效、開(kāi)拓商務(wù)件等高端市場(chǎng)起到重要作用，同時(shí)也是公司布局國(guó)際快遞業(yè)務(wù)、拓展海外市場(chǎng)的重要基礎(chǔ)。
2017年，公司完成圓通速遞國(guó)際(6123.HK，原名先達(dá)國(guó)際)控股權(quán)的收購(gòu)，國(guó)際貨代業(yè)務(wù)板塊得到有效增強(qiáng)。
02
行業(yè)量?jī)r(jià)及競(jìng)爭(zhēng)格局演變
一、邁入“千億件時(shí)代”：中低速增長(zhǎng)階段
1993-2002年：目前在我國(guó)較有影響力的民營(yíng)快遞公司大多創(chuàng)立于這一時(shí)期。國(guó)內(nèi)快遞市場(chǎng)監(jiān)管嚴(yán)格，主要參與者還是中國(guó)郵政、中外合資快遞企業(yè)，電商還沒(méi)有發(fā)展起來(lái)，民營(yíng)快遞公司整體處于草莽時(shí)期，這一階段快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量復(fù)合增速為23.14%。圓通2000年于上海正式起網(wǎng)，晚于申通、順豐、韻達(dá)等公司，圓通借鑒前人的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，充分發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢(shì)，迅速發(fā)展壯大。
2003-2010年：電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物的興起，推動(dòng)人們消費(fèi)方式的轉(zhuǎn)變，促進(jìn)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物發(fā)展，淘寶、京東等主要傳統(tǒng)電商平臺(tái)在這一時(shí)期誕生并發(fā)展壯大，快遞需求增長(zhǎng)，民營(yíng)快遞進(jìn)入野蠻生長(zhǎng)期，這一階段快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量復(fù)合增速為45.14%。圓通在2005年主動(dòng)擁抱互聯(lián)網(wǎng)，與淘寶網(wǎng)達(dá)成戰(zhàn)略合作，在此后的數(shù)年里，電商對(duì)快遞的帶動(dòng)作用越來(lái)越明顯，電商平臺(tái)或入股快遞公司，或成立自己的物流部門、物流子公司，快遞這片藍(lán)海市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)者日益增多。
2011-2016年：隨著網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物等新型消費(fèi)模式的逐漸普及，電商業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。快遞行業(yè)作為電商產(chǎn)業(yè)鏈上重要的環(huán)節(jié)，進(jìn)入了與電商行業(yè)協(xié)同高速增長(zhǎng)的階段。該階段，快遞業(yè)務(wù)量和業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速分別為53.48%和39.29%，2014年中國(guó)快遞業(yè)務(wù)量超過(guò)100億件，達(dá)到139.6億件，業(yè)務(wù)規(guī)模首次超過(guò)美國(guó)，中國(guó)成為全球快遞第一大國(guó)。民營(yíng)快遞公司在這一階段持續(xù)快速發(fā)展，并且對(duì)快遞市場(chǎng)的貢獻(xiàn)逐漸凸顯。民營(yíng)快遞的市場(chǎng)份額從2010年的67.6%增長(zhǎng)到2014年的85.6%，已經(jīng)成為中國(guó)快遞行業(yè)的主力軍。2015年，圓通市占率達(dá)到14.67%，成為快遞行業(yè)的第一名。主要快遞公司在這時(shí)期逐步登陸資本市場(chǎng)，進(jìn)入到新的發(fā)展階段。
2017-至今：電商增速放緩，快遞行業(yè)也逐步由高速增長(zhǎng)階段邁向中速增長(zhǎng)階段，2017-2021年業(yè)務(wù)量和業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速分別為28.23%和20.16%。
2021年，在電商銷售渠道多元化和流量平臺(tái)迭代的背景下，快遞行業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量破千億、業(yè)務(wù)收入破萬(wàn)億的里程碑式發(fā)展，并且連續(xù)8年保持業(yè)務(wù)量全球第一。其中，業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)29.92%，業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)17.47%。
自疫情出現(xiàn)以來(lái)，“宅經(jīng)濟(jì)”加快新型消費(fèi)模式的發(fā)展，線上消費(fèi)需求持續(xù)增長(zhǎng)。2021年，全國(guó)網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)14.1%，其中，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增長(zhǎng)12%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重為24.5%。2022年1-5月，受疫情影響，消費(fèi)有所停滯，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比下降1.5%。但是，線上消費(fèi)仍然較為活躍，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)5.6%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重達(dá)到24.9%，較1-4月份提高1.1個(gè)百分點(diǎn)。疫情之下，快遞業(yè)務(wù)量短期雖受擾動(dòng)，但是長(zhǎng)期需求仍有支撐。2020年1-2月，受武漢疫情影響，快遞業(yè)務(wù)量出現(xiàn)階段性波動(dòng)，同比下滑10.1%。但是，在疫情的催化下，消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)轉(zhuǎn)型，網(wǎng)購(gòu)線上滲透率逐步攀升，也為快遞增添新動(dòng)力。2020年5-12月快遞業(yè)務(wù)量增速均高于2018-2019年同期水平，形成先抑后揚(yáng)的局面。2022年4月，疫情沖擊之下，快遞物流運(yùn)營(yíng)承壓，業(yè)務(wù)量同比下滑11.9%，降幅超過(guò)首輪疫情期間水平；5月，業(yè)務(wù)量增速轉(zhuǎn)正，同比增長(zhǎng)0.2%。我們認(rèn)為，疫情對(duì)快遞行業(yè)的影響是短暫的，疫情過(guò)后，消費(fèi)有望迎來(lái)一波“報(bào)復(fù)性”反彈，并且隨著物流壓力有序緩解，積壓的快遞需求將逐步釋放，預(yù)計(jì)2022年全年業(yè)務(wù)量增速仍有望保持在12%以上。
快遞作為配套服務(wù)，已經(jīng)成為居民生活中不可或缺的一部分，剛需的屬性不斷增強(qiáng)。近年來(lái)，新型消費(fèi)的快速發(fā)展是成為快遞業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)的重要推動(dòng)力。值得關(guān)注的是，直播帶貨興起，一躍成為增長(zhǎng)最快的電商模式。直播用戶和交易規(guī)模逐年擴(kuò)增，不僅為快遞行業(yè)帶來(lái)較高增量業(yè)務(wù)，也為快遞服務(wù)提出更高要求。尤其是“即購(gòu)即達(dá)”、打通“最后一公里”物流堵點(diǎn)逐步成為快遞行業(yè)新一輪的競(jìng)爭(zhēng)點(diǎn)。長(zhǎng)期來(lái)看，快遞需求或?qū)⒂瓉?lái)更大的增長(zhǎng)空間。
二、政策持續(xù)加碼，引導(dǎo)行業(yè)回歸理性競(jìng)爭(zhēng)電商快遞公司的產(chǎn)品和服務(wù)同質(zhì)化程度高，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)成為很多電商快遞公司擴(kuò)大份額的主要手段。同時(shí)，資本助力新的競(jìng)爭(zhēng)者入局電商快遞市場(chǎng)，低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)成為新進(jìn)入者快速搶占市場(chǎng)的主要策略。2020年起，低價(jià)搶量的手段沖擊電商快遞行業(yè)原有競(jìng)爭(zhēng)格局，價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，行業(yè)單票收入增速不斷回落。2021年1月，單票收入增速降至低點(diǎn)-22.84%。隨后，監(jiān)管部門多次出臺(tái)相關(guān)政策，整治快遞業(yè)惡性價(jià)格戰(zhàn)亂象。2021年9月，《浙江省快遞業(yè)促進(jìn)條例》的出臺(tái)是電商快遞價(jià)格戰(zhàn)放緩的重要標(biāo)志。同時(shí)，針對(duì)交通運(yùn)輸部、國(guó)家郵政局等七部門聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見(jiàn)》，主要快遞服務(wù)企業(yè)于9月普遍上調(diào)派費(fèi)，切實(shí)提高業(yè)務(wù)員投遞報(bào)酬，保障快遞小哥權(quán)益。疊加“雙十一”等旺季的到來(lái)，快遞行業(yè)服務(wù)單價(jià)有所提升，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)明顯放緩，行業(yè)價(jià)格持續(xù)回歸合理水平。
我們認(rèn)為，旺季供需變化和監(jiān)管政策趨嚴(yán)對(duì)單票收入有較大影響，但2022年淡季期間通達(dá)系的單票收入表現(xiàn)仍具韌性，單票收入在4月及5月分別同比增加2.1%和0.71%。我們預(yù)計(jì)，價(jià)格戰(zhàn)放緩的趨勢(shì)將延續(xù)至2022全年。
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)將由價(jià)格驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向價(jià)值驅(qū)動(dòng)。我們認(rèn)為，雖然頭部快遞在公司發(fā)展過(guò)程中都越來(lái)越重視科技的力量，在不斷加大研發(fā)投入，但不可否認(rèn)，快遞行業(yè)整體仍屬于傳統(tǒng)行業(yè)。價(jià)格戰(zhàn)是這個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)出清的必經(jīng)之路，而消費(fèi)升級(jí)的背景下，快遞業(yè)務(wù)量不斷增長(zhǎng)的過(guò)程中，末端消費(fèi)者、商家對(duì)快遞服務(wù)品質(zhì)提出了更高的要求。“規(guī)模效應(yīng)下成本降低—降價(jià)—獲取業(yè)務(wù)量—實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步規(guī)模效應(yīng)”的閉環(huán)邏輯逐漸走弱，快遞產(chǎn)品服務(wù)升級(jí)和客戶分層將逐漸成為快遞公司的競(jìng)爭(zhēng)策略，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)將由價(jià)格驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向價(jià)值驅(qū)動(dòng)。公司競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵還是要看是否具備定價(jià)能力，服務(wù)質(zhì)量和客戶體驗(yàn)在一定程度上可以反映定價(jià)能力。長(zhǎng)期來(lái)看，主要快遞企業(yè)若要鞏固行業(yè)龍頭地位，不但需要通過(guò)自動(dòng)化和數(shù)字化設(shè)備的不斷投入及升級(jí)來(lái)實(shí)現(xiàn)降本增效，也需要積極打造和構(gòu)筑差異化產(chǎn)品體系，以應(yīng)對(duì)消費(fèi)者多層次、個(gè)性化、差異化的快件寄遞需求。2019-2021年，價(jià)格戰(zhàn)激烈演繹下(圖19)，主要快遞公司雖然業(yè)務(wù)量高速增長(zhǎng)，但是盈利能力有所減弱(圖20)。我們認(rèn)為，在主要快遞公司的降本空間漸趨瓶頸、規(guī)模效應(yīng)逐漸減弱的情況下，單純通過(guò)降低成本來(lái)維持盈利能力的策略或?qū)⒚媾R挑戰(zhàn)。而價(jià)格戰(zhàn)放緩后主要快遞公司盈利情況好轉(zhuǎn)，盈利好轉(zhuǎn)是完成產(chǎn)品服務(wù)升級(jí)和客戶分層的重要支撐。
三、行業(yè)格局：龍頭份額戰(zhàn)持續(xù)，市場(chǎng)集中度提升2021年，快遞行業(yè)內(nèi)并購(gòu)整合事件加速部分品牌和企業(yè)出清，市場(chǎng)向頭部企業(yè)聚集演化。2022年1-5月，CR8指數(shù)達(dá)到84.6。我們認(rèn)為，隨著頭部快遞企業(yè)規(guī)模效應(yīng)及成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步顯現(xiàn)，部分中小型快遞企業(yè)或?qū)⒅鸩酵顺鍪袌?chǎng)，快遞行業(yè)集中度仍具備一定提升空間。
龍頭份額戰(zhàn)仍在上演。2013年至今，受益于早期對(duì)分揀等設(shè)備的大量投入以及有效的網(wǎng)絡(luò)管理能力，中通快遞的市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，并于2016年實(shí)現(xiàn)彎道超車。此后，中通不斷加大對(duì)核心資產(chǎn)(土地+廠房+車輛+分揀設(shè)備)的投入并保持高效的網(wǎng)絡(luò)管理水平，一直占據(jù)市場(chǎng)份額第一的位置。2013-2015年，圓通的市場(chǎng)份額一直高于中通和韻達(dá)，但是由于公司2016年底相關(guān)價(jià)格政策調(diào)整未達(dá)預(yù)期以及2017年年初個(gè)別網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營(yíng)調(diào)整導(dǎo)致快件滯留對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成了短暫負(fù)面影響，2017年圓通的市場(chǎng)份額大幅下滑。圓通隨即迅速做出調(diào)整，2018年，公司持續(xù)加大對(duì)轉(zhuǎn)運(yùn)中心、城配中心、終端建設(shè)、運(yùn)能體系等方面的投入，不斷提升自動(dòng)化水平，網(wǎng)絡(luò)服務(wù)能力顯著提升。2019年，潘水苗上任后，緊抓公司信息化建設(shè)，秉持互聯(lián)網(wǎng)思維打造先進(jìn)信息化工具，深度融入業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)。通過(guò)先進(jìn)信息化工具的打造和運(yùn)用，圓通實(shí)現(xiàn)了服務(wù)質(zhì)量的事后管控轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)時(shí)管控，促進(jìn)全網(wǎng)服務(wù)質(zhì)量管理更加科學(xué)、高效、精細(xì)和主動(dòng)，工作效率逐步提高，客戶滿意度明顯改善。2018年至今，圓通一直保持市場(chǎng)份額穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2022Q1，中通、韻達(dá)、圓通市場(chǎng)份額均再創(chuàng)新高，分別為21.6%、17.79%和15.32%，申通、順豐市場(chǎng)份額分別達(dá)到11.14%和10.03%。
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業(yè)務(wù)分析：幾經(jīng)浮沉，蛟龍?jiān)俪龊?/span>
2013-2021年，圓通的營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速為26.5%，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速為15.7%。2016年后，公司業(yè)績(jī)波動(dòng)較大。消除2016-2017價(jià)格政策調(diào)整及個(gè)別網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營(yíng)問(wèn)題帶來(lái)的負(fù)面影響后，公司業(yè)績(jī)進(jìn)入回升通道。2019年行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司此時(shí)迎來(lái)潘水苗上任，并開(kāi)始加強(qiáng)信息化建設(shè)。2020年，受行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的影響，即使快遞業(yè)務(wù)量實(shí)現(xiàn)38.76%的高速增長(zhǎng)以及政府出臺(tái)的一系列社保減免等優(yōu)惠政策，公司盈利能力依然受損，毛利率同比下滑近3個(gè)百分點(diǎn)。但是，前期布局的航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)和國(guó)際業(yè)務(wù)均為公司帶來(lái)正向貢獻(xiàn)。其中，圓通速遞國(guó)際實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.52億元，同比增長(zhǎng)超800%，圓通航空實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.16億元，同比增長(zhǎng)超200%。因此，雖然公司毛利率大幅下滑，但是凈利率還是維持和2019年基本持平的水平。2021Q3，價(jià)格戰(zhàn)放緩，行業(yè)格局持續(xù)改善，公司的盈利能力也呈逐季修復(fù)的態(tài)勢(shì)，疊加航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)的正向貢獻(xiàn)，2022Q1公司業(yè)績(jī)亮眼，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.21億，同比增長(zhǎng)134.88%。其中，圓通國(guó)際和圓通航空實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)0.81億元。
一、核心快遞業(yè)務(wù)：量?jī)r(jià)齊升，成本續(xù)降，兌現(xiàn)業(yè)績(jī)
快遞業(yè)務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)，占營(yíng)業(yè)收入比一直維持在80%以上，2013-2021年快遞業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速為24.15%。2021年，快遞業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比例為82.7%，其中國(guó)內(nèi)時(shí)效快遞業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比例為78.66%。公司積極踐行“快遞出海”工程，穩(wěn)步拓展國(guó)際網(wǎng)絡(luò)布局及市場(chǎng)，國(guó)際快遞及包裹服務(wù)收入占營(yíng)收比從2017年的0.58%增長(zhǎng)至2021年的4.04%。1.量：疫情不改長(zhǎng)期快遞需求，優(yōu)質(zhì)服務(wù)有望貢獻(xiàn)新增量2013-2021年，圓通快遞業(yè)務(wù)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，復(fù)合增速為37.65%。其中，2018-2020年，圓通的業(yè)務(wù)量增速均達(dá)到30%以上。2020年1-2月，春節(jié)期間新冠疫情來(lái)襲，圓通業(yè)務(wù)量增速同比分別下滑10.69%和21.81%。隨著疫情的有效防控，快遞物流逐步恢復(fù)，2020年5月，公司業(yè)務(wù)量增速達(dá)到61.06%，超過(guò)同期行業(yè)水平。2021年1-2月，由于低基數(shù)的影響，公司業(yè)務(wù)量高速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)超100%。2021年3-12月，低基數(shù)影響消失，公司業(yè)務(wù)量增速恢復(fù)常態(tài)化水平。2022年3月下旬，疫情規(guī)模性反彈，對(duì)快遞物流的影響集中在4月份，圓通業(yè)務(wù)量增速回落，3-5月同比分別增長(zhǎng)5.12%、-4.81%和5.75%。我們認(rèn)為，疫情對(duì)快遞行業(yè)的擾動(dòng)是短暫的，被抑制的快遞需求會(huì)隨著物流順暢而逐步釋放。我們判斷，2022年，公司的業(yè)務(wù)量增速仍有望達(dá)到15-20%。
2021年，圓通積極構(gòu)建客戶分層、產(chǎn)品分級(jí)的基礎(chǔ)能力，在產(chǎn)品分層分級(jí)上體現(xiàn)差異化，在普遍服務(wù)上體現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)力。這也于行業(yè)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的趨勢(shì)相契合。2022年1月，以時(shí)效升級(jí)和精準(zhǔn)派送為核心優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略級(jí)產(chǎn)品“圓準(zhǔn)達(dá)”，正式面向客戶。圓準(zhǔn)達(dá)主要面向電商平臺(tái)及品牌商家等客戶，將在攬、轉(zhuǎn)、運(yùn)、派、客服等全流程為客戶提供升級(jí)服務(wù)，具有時(shí)效優(yōu)先、送前電聯(lián)、精準(zhǔn)派送及全程直營(yíng)客服跟單等特點(diǎn)，幫助客戶解決時(shí)效不穩(wěn)定、虛假簽收等服務(wù)痛點(diǎn)。圓準(zhǔn)達(dá)的推出，不但會(huì)滿足客戶個(gè)性化及差異化的需求，也將為未來(lái)推出更多高端產(chǎn)品打下基礎(chǔ)、創(chuàng)造條件。
2.價(jià)：行業(yè)格局改善，單價(jià)企穩(wěn)2021年，公司深化服務(wù)質(zhì)量戰(zhàn)略定位，以數(shù)字化管理工具為依托，強(qiáng)化客戶服務(wù)能力建設(shè)，持續(xù)改善客戶體驗(yàn)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和定價(jià)能力顯著提升，客戶結(jié)構(gòu)明顯改善，品牌溢價(jià)能力逐步增強(qiáng)。行業(yè)格局改善疊加公司定價(jià)能力提升，公司單票收入降幅持續(xù)收窄，并于2021年8月，單價(jià)增速同比轉(zhuǎn)正。單價(jià)企穩(wěn)的邏輯也在淡季有所驗(yàn)證，2022年3-5月，圓通單票收入同比分別增長(zhǎng)10.11%、16.41%和23.24%。我們認(rèn)為，受益于價(jià)格戰(zhàn)放緩，圓通的單票收入有望在2022年維持穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)，其盈利能力也將得到進(jìn)一步修復(fù)。
3.成本：深化聚焦成本管控，核心成本連年下降2015-2017年，圓通單票成本一直穩(wěn)定在3.25元以上的水平。2018-2020年，公司的單票成本呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)。一方面是由于公司深化落實(shí)成本管控各項(xiàng)舉措，以數(shù)字化管理工具為抓手，精細(xì)化管控全鏈路、全流程的各項(xiàng)成本，細(xì)化考核數(shù)據(jù)下沉單元；另一方面是由于公司從2018年開(kāi)始加大資本開(kāi)支力度，并且增加機(jī)器設(shè)備和運(yùn)輸設(shè)備的投入比例，隨著業(yè)務(wù)量的不斷提升，規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。運(yùn)輸成本：2021年，公司進(jìn)一步完善運(yùn)能體系，提升自有運(yùn)輸車輛占比，并提高雙邊運(yùn)輸車輛、大型運(yùn)輸車輛、甩掛車輛的比例及自有車輛及社會(huì)車輛的綜合利用率。公司運(yùn)能成本管控精細(xì)深化，在成品油價(jià)格提升和各項(xiàng)稅費(fèi)優(yōu)惠政策取消的影響下，2021年公司單票運(yùn)輸成本為0.50元，與去年同期基本持平。中心操作成本：公司全面推行創(chuàng)新管理模式，細(xì)化轉(zhuǎn)運(yùn)中心管理顆粒度直達(dá)最小業(yè)務(wù)單元，并持續(xù)提升轉(zhuǎn)運(yùn)中心、城配中心的自動(dòng)化、智能化水平，推廣布局自動(dòng)化分揀設(shè)備，減少分揀次數(shù)，提高分揀操作效率及精準(zhǔn)度。2021年，公司人均效能同比提升近12%，單票中心操作成本0.30元，較去年同期下降0.01元。
2016-2017年，圓通的資本開(kāi)支基本保持在和凈利潤(rùn)持平的狀態(tài)，中通在2016年的資本開(kāi)支為26.89億元。2018-2021年，圓通開(kāi)始加大資本開(kāi)支的力度，資金投入約為其凈利潤(rùn)的1.8-3倍，同期快遞業(yè)務(wù)量也維持穩(wěn)定增長(zhǎng)的狀態(tài)。
圓通前期注重房屋及建筑物的投入，但是該項(xiàng)投資短期對(duì)快遞業(yè)務(wù)的效率提升及成本改善效果并不顯著。隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)、快遞行業(yè)勞動(dòng)力價(jià)格不斷攀升，公司對(duì)于轉(zhuǎn)運(yùn)網(wǎng)絡(luò)的分揀效率和成本管控都提出了更高要求。2018年，公司開(kāi)始調(diào)整資本開(kāi)支結(jié)構(gòu)，加大機(jī)器設(shè)備及運(yùn)輸設(shè)備的資金投入，疊加前期投入的轉(zhuǎn)運(yùn)中心資源，成本改善效果顯著，單票成本逐年下降。截至2021年，圓通自動(dòng)化分揀設(shè)備達(dá)154套，較2018年的39套增加115套；自有干線運(yùn)輸車輛5370輛，自有車輛占比從2018年的23.5%提升至70.7%。自動(dòng)化分揀設(shè)備的配置，一方面有助于提升轉(zhuǎn)運(yùn)樞紐的分揀能力和運(yùn)行效率，降低轉(zhuǎn)運(yùn)環(huán)節(jié)的人工成本，滿足公司日益增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)需求；另一方面可通過(guò)自動(dòng)化分揀提高分揀效率、降低分揀差錯(cuò)率，提升快遞服務(wù)的品質(zhì)保障，為快遞公司拓展高端商務(wù)市場(chǎng)、國(guó)際市場(chǎng)轉(zhuǎn)型升級(jí)提供有效保障。
二、第二增長(zhǎng)曲線：航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)及國(guó)際業(yè)務(wù)圓通于2015年和2017年分別布局航空業(yè)務(wù)及國(guó)際業(yè)務(wù)，為發(fā)展綜合物流服務(wù)做鋪墊。2021年，貨代業(yè)務(wù)和航空業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為9.76%和3.40%。1.圓通國(guó)際：逆勢(shì)增長(zhǎng)隨著新冠疫情變異毒株的不斷演化和在全球的快速擴(kuò)散，國(guó)際物流供應(yīng)鏈恢復(fù)緩慢，供給側(cè)要素資源緊缺的局面仍在持續(xù)。此外，受消費(fèi)升級(jí)、制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、全球供應(yīng)鏈重構(gòu)等影響，跨境航空物流需求持續(xù)保持旺盛，航空物流在全球供應(yīng)鏈中的重要地位愈發(fā)凸顯。受疫情影響，國(guó)際航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)近兩年保持較高景氣度，圓通國(guó)際充分受益。2020年，圓通國(guó)際營(yíng)業(yè)收入為50.48億港元/+29.5%，歸母凈利潤(rùn)為2.52億港元/+866.3%，毛利率為15.3%，較2019年增加1.2個(gè)百分點(diǎn)。航空貨運(yùn)作為圓通國(guó)際第一大業(yè)務(wù)板塊，在2020年逆勢(shì)增長(zhǎng)，貨運(yùn)量與業(yè)務(wù)收入均實(shí)現(xiàn)了大幅提升。其中，健康及醫(yī)療用品的需求上升為公司收入做出了巨大貢獻(xiàn)，并導(dǎo)致凈利潤(rùn)大幅增加。2020年，航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)收入為30.63億，同比增長(zhǎng)39.1%，占營(yíng)收比為60.7%；毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)90.8%。2021年，圓通國(guó)際營(yíng)業(yè)收入為75.56億港元/+49.7%，歸母凈利潤(rùn)為2.73億港元/+8.4%，毛利率為10.5%，較2020年下滑4.8個(gè)百分點(diǎn)。2021年，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要受益于海運(yùn)集裝箱空間需求以及海運(yùn)集裝箱運(yùn)費(fèi)上漲導(dǎo)致海運(yùn)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)大幅增加。2021年，海運(yùn)業(yè)務(wù)收入為20.04億，同比增長(zhǎng)145.2%，占營(yíng)收比為26.5%；毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)90.8%。2.圓通航空：乘勢(shì)發(fā)展2020年，圓通航空實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.93億元，歸母凈利潤(rùn)2.16億元，同比增長(zhǎng)超200%。2021年，圓通航空實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.73億元。疫情之下，受市場(chǎng)需求刺激，國(guó)內(nèi)的航空物流業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛。但截至2022年3月，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的全貨機(jī)航空公司有10家，擁有的全貨機(jī)僅為173架，發(fā)展仍然處于初級(jí)階段。2022年2月，民航總局發(fā)布了《“十四五”航空物流發(fā)展專項(xiàng)規(guī)劃》，要求推動(dòng)國(guó)內(nèi)物流網(wǎng)絡(luò)暢通高效，建立靈活的貨機(jī)引進(jìn)機(jī)制，支持貨運(yùn)航空公司壯大貨機(jī)規(guī)模，發(fā)展航空貨運(yùn)。在政策的大力支持下，圓通可以發(fā)揮自有航空優(yōu)勢(shì)，加快海外航線網(wǎng)絡(luò)覆蓋，深度拓展自有航空的商業(yè)化運(yùn)營(yíng)，并加強(qiáng)圓通速遞國(guó)際與圓通航空的聯(lián)動(dòng)與協(xié)同，持續(xù)優(yōu)化和升級(jí)跨境物流產(chǎn)品與服務(wù)鏈路。2022年以來(lái)，圓通航空已有3架新貨機(jī)投入運(yùn)營(yíng)，按照飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃，Q3圓通還將引進(jìn)多架B767、B757等主力型號(hào)貨機(jī)，全球首架客改貨ARJ21-700國(guó)產(chǎn)貨機(jī)也將于年底服役。我們預(yù)計(jì)到2022年底，圓通航空機(jī)隊(duì)規(guī)模將達(dá)到20架左右。3.期間費(fèi)用穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善2016-2022Q1，公司的期間費(fèi)用占營(yíng)收的比例一直維持在2.5-4.2%之間，相對(duì)較為穩(wěn)定，并且從2018年開(kāi)始，期間費(fèi)用率呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)。其中，管理費(fèi)用占主要部分，2018年，圓通管理費(fèi)用大幅提升主要系合并圓通國(guó)際管理費(fèi)用所致。此后，圓通的管理費(fèi)用率連年下降，主要由于：1)業(yè)務(wù)量持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，管理水平也在不斷提升，從經(jīng)驗(yàn)管理向數(shù)字管理轉(zhuǎn)變；2)將原“管理費(fèi)用”中的研發(fā)費(fèi)用重分類至“研發(fā)費(fèi)用”單獨(dú)列示。依托加盟模式，圓通速遞與加盟商建立了互惠共贏的合作關(guān)系，從而以較低的廣告營(yíng)銷費(fèi)實(shí)現(xiàn)較快的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。
受價(jià)格戰(zhàn)的影響，主要快遞企業(yè)盈利能力均受損，現(xiàn)金流壓力也因此增大。2020年，通達(dá)系快遞公司單票經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流均大幅下滑。隨著價(jià)格戰(zhàn)放緩，各家快遞公司單票經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所回升，其中，2022Q1，圓通單票經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流已超過(guò)中通。
來(lái)源/海通國(guó)際